光大证券股份有限公司姜浩,聂博雅近期对华熙生物进行研究并发布了研究报告《2022年三季报点评：原料与药械业务发展平稳，期待4Q功能性护肤重拾靓丽表现》，本报告对华熙生物给出买入评级，当前股价为112.7元。

华熙生物(688363)

事件：

(相关资料图)

公司发布2022年三季报，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为43.2/6.8/6.0亿元，分别同比+43.4%/+22.0%/34.5%。3Q2022实现营收/归母净利润/扣非归母净利润为13.8/2.0/1.9亿元，分别同比+28.8%/+4.9%/33.6%。

点评：

原料业务发展稳定，海外市场较先恢复：原料业务作为公司的现金牛业务，毛利率与销售费用率保持稳定，我们估计原料业务的毛利率维持在70%-75%区间，销售费用率维持在10%-12%。原料业务上半年受到疫情影响较大，3Q已经逐步恢复，海外市场恢复较好。公司原料业务作为底层研发支柱，仍保持不俗的创新力。据国家药监局2022年8月19日披露，公司新增一款化妆品原料N-乙酰神经氨酸，另外，我们估计在今年底，化妆品级的胶原蛋白原料有望实现量产。

三季度步入功能性护肤品的淡季，期待4Q功能性护肤品业务发力：在618与双11前后两端的虹吸效应下，3Q属于化妆品淡季。据国家统计局披露，2022年7/8/9月，中国化妆品单月零售额分别为253/287.9/317.4亿元，同比增速+0.7%/-6.4%/-3.1%。据萝卜投研数据，3Q润百颜/夸迪/米蓓尔/BM肌活分别实现销售额1.5/1.3/0.9/0.7亿元，同比-40.0%/+3.6%/-4.4%/-3.7%。我们从公司的功能性护肤品的SKU来看，功能性护肤品业务仍然保持着强劲的发展势头。例如：3Q润百颜上新了“玻尿酸净肤洁面慕斯”、“玻尿酸净肤平衡水”、“玻胶霜”，其中“玻胶霜”使用了I型胶原蛋白新原料BIOHYACETM；BM肌活在大单品“糙米精华水”的基础上，推出“糙米面霜”，进一步拓宽“糙米”家族，形成更完善的产品矩阵；米蓓尔依托公司强大的研发实力，加速产品升级速度，在“小粉水1.0”的基础上，推出“小粉水2.0”，进一步延长大单品的生命周期。公司功能性护肤品的高端品牌——夸迪的消费者认可度持续提升，今年双十一预售7.2亿元，同比+451%，位列天猫美妆品类双十一预售品牌榜第7位。我们估计今年公司的功能性护肤品销售费用率为50%左右，随着品牌号召力增强、私域流量与自播的沉淀，功能性护肤品业务的营收质量有望逐步提高。

Q3药械业务有所恢复，骨科玻璃酸钠注射液营收仍然维持高增速：3Q公司的药械业务已逐步恢复，我们估计3Q公司药械营收同比+10%，其中骨科玻璃酸钠注射液“海力达”凭借优秀的产品质量，估计3Q营收同比+40%。公司于2017年收购了法国丝丽，获得其产品管线与海外研发、营销团队与渠道，3Q受益于海外疫情缓解，且凭借着丝丽的强大品牌力与优秀产品力，我们估计2022年前三季度，丝丽海外营收增速约20%。随着水光针于2022年3月底纳入三类医疗器械范畴，三类水光产品的资质壁垒逐渐增强。公司旗下具备多款三类水光产品，其中娃娃针、熨纹针主打“微交联”，具备较明显的差异化竞争优势，在行业日渐合规化的发展背景下，公司的三类水光产品有望逐步贡献较丰厚的收益。

2022前三季度盈利能力小幅下滑，营销与研发仍然维持高投入：2022年前三季度，公司毛利率为77.2%，同比-0.6pcts；公司归母净利率为15.7%，同比-2.8pcts。3Q2022，公司毛利率为76.8%，同比-0.8pcts；公司归母净利率为14.7%，同比-3.4pcts。

2022年前三季度，公司的期间费用率为58.7%，同比-0.8pcts，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为：47.0%/6.3%/6.4%/-1.0%，分别同比+0.6/-0.4/持平/-1.1pcts。3Q2022，期间费用率为59.7%，同比-1.6pcts，其中销售、管理、研发和财务费用率分别为：46.4%/7.1%/7.1%/-0.9%，分别同比-0.1/+0.1/-0.9/-0.8pcts。2022年前三季度，公司进一步加大营销推广，销售费用为20.3亿元，同比增加6.3亿元。与此同时，公司也加大了研发投入，2022年前三季度，研发投入为2.8亿元，同比增加0.9亿元；2022年10月，公司新增认定13名核心技术人员，分布于合成生物学平台、微生物发酵平台等。

中长期的成长动能充足，维持“买入”评级：鉴于中国2022年前三季度的化妆品社零增速较为乏力，且居民消费力下滑，我们下调了2022-2023年公司功能性护肤品营收与归母净利润的增速，基本维持对2024年公司归母净利润增速的预期，将2022-2024年的归母净利润分别下调至9.63/12.99/18.04亿元(较原预测下调幅度分别为9.1%/12.0%/12.6%)，当前股价对应PE分别为57/42/30倍。鉴于公司在透明质酸领域积累深厚，上下游协同效应显著，且逐步拓展到胶原蛋白、细胞培养基等新领域，未来净利润与市值的成长动能充足，维持“买入”评级。

风险提示：疫情反复影响线下消费，行业竞争加剧，公司推出新品不及预期，行业政策变化风险，限售股解禁引致股价短期大幅波动风险。

数据中心根据近三年发布的研报数据计算，招商证券赵中平研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.82%，其预测2022年度归属净利润为盈利10.42亿，根据现价换算的预测PE为51.94。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有39家机构给出评级，买入评级31家，增持评级8家；过去90天内机构目标均价为166.48。根据近五年财报数据，估值分析工具显示，华熙生物(688363)行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力优秀，营收成长性良好。财务健康。该股好公司指标4.5星，好价格指标2.5星，综合指标3.5星。(指标仅供参考，指标范围：0~5星，最高5星)

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